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2026年開年，科達制造的一紙重組預(yù)案，在陶瓷機械乃至建陶行業(yè)投下了一枚重磅炸彈。

1月28日，停牌近半個月的科達制造發(fā)布公告，擬通過“發(fā)行股份+支付現(xiàn)金”的方式，收購控股子公司特福國際51.55%的股權(quán)，交易完成后將實現(xiàn)對其100%全資控股。與此同時，科達制造還宣布在加納投建浮法玻璃生產(chǎn)線，進一步拓展西非建材產(chǎn)能。

這套股權(quán)整合與產(chǎn)能擴張并舉的組合拳，被市場解讀為科達制造深化“聚焦海外、深耕非洲”戰(zhàn)略的關(guān)鍵一步。但中陶君梳理各方信息后發(fā)現(xiàn)，這場看似志在必得的重組背后，仍有幾道結(jié)待解。

戰(zhàn)略意圖清晰：

全資控股特福國際，意在“收割”非洲紅利

從戰(zhàn)略層面看，科達制造此次重組的意圖十分明確。

特福國際是科達制造與長期合作伙伴森大集團于2023年聯(lián)合組建的海外建材業(yè)務(wù)管理總部，旗下?lián)碛?ldquo;瓷磚+潔具+玻璃”三大業(yè)務(wù)體系，是科達制造海外營收的貢獻主體。截至目前，特福國際已在非洲7個國家運營25條生產(chǎn)線，業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)覆蓋全球約60個國家和地區(qū)，其瓷磚品牌“特福（Twyford）”在撒哈拉以南非洲地區(qū)已建立起顯著的行業(yè)影響力。

更讓資本市場心動的，是特福國際亮眼的業(yè)績表現(xiàn)。據(jù)披露，2025年特福國際實現(xiàn)營業(yè)收入81.87億元，同比增長73.57%；凈利潤14.74億元，同比大增155.94%。由此可以看出，海外建材業(yè)務(wù)已成為科達制造營收第一大板塊，2025年上半年在其總營收中占比達46%，毛利率近37%，居所有業(yè)務(wù)板塊之首。

將這樣一塊“現(xiàn)金牛”業(yè)務(wù)完全納入麾下，意味著科達制造將完整享有其未來全部經(jīng)營成果，顯著增厚上市公司整體盈利水平。華西證券、國金證券等多家機構(gòu)均對此給予積極評價，認為全資控股有助于推動海外業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)釋放。

與此同時，加納浮法玻璃項目的推進，則顯示出科達制造“大建材”戰(zhàn)略的縱深布局。加納作為西非國家經(jīng)濟共同體成員國，區(qū)域輻射能力較強，但本土玻璃產(chǎn)能相對稀缺。項目緊鄰現(xiàn)有陶瓷基地，可共享土地、物流、人力等資源，并復(fù)用坦桑尼亞玻璃項目的成熟運營經(jīng)驗。這套打法，顯然是希望將陶瓷領(lǐng)域的成功經(jīng)驗復(fù)制到玻璃品類，進一步拓寬海外建材的護城河。

森大入局：

從合作伙伴到重要股東，利益捆綁能否化解關(guān)聯(lián)交易隱憂？

本次重組另一個值得關(guān)注的看點是交易對手方森大集團。

資料顯示，森大集團由沈延昌于2004年創(chuàng)立，是國內(nèi)較早進入非洲市場的國際貿(mào)易企業(yè)，經(jīng)過二十余年發(fā)展，已在非洲投產(chǎn)28座工廠，與科達制造的海外建材布局高度重合。雙方的合作始于2015年，彼時科達制造決定進軍非洲建材市場，森大集團憑借其渠道優(yōu)勢和本地化運營經(jīng)驗，成為“帶路人”。

按照重組方案，森大集團出讓所持特福國際30.88%股權(quán)，并通過股權(quán)置換成為科達制造持股5%以上的重要股東。這意味著，雙方的關(guān)系將從“合資伙伴”升級為“股權(quán)綁定、利益共享、風(fēng)險共擔(dān)”的更深層次。

但問題也隨之而來。

據(jù)披露，森大集團與科達制造之間存在關(guān)聯(lián)交易，2023年至2025年上半年，雙方關(guān)聯(lián)交易金額累計超10億元，涉及陶瓷設(shè)備采購、原材料供應(yīng)等。根據(jù)科達制造2026年度日常關(guān)聯(lián)交易公告，其預(yù)計向森大集團及其子公司采購原材料及商品3000萬元，銷售建材產(chǎn)品及原料6006萬元。

森大集團成為科大制造重要股東后，這些關(guān)聯(lián)交易如何規(guī)范？如何避免潛在的利益輸送？這既是監(jiān)管審核的關(guān)注重點，也是中小投資者心中的疑問。有市場觀點認為，若后續(xù)無法充分厘清關(guān)聯(lián)關(guān)系、規(guī)范關(guān)聯(lián)交易，可能影響重組進度，甚至引發(fā)監(jiān)管問詢。

此外，森大集團的家族企業(yè)特征十分明顯，即沈延昌家族持有其超過80%的股份，且旗下已有港股上市公司樂舒適（02698.HK）。當(dāng)這樣一家企業(yè)成為重要股東，科達制造本已分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)將如何演變，也值得持續(xù)觀察。

大股東高比例質(zhì)押：

懸在重組上方的“達摩克利斯之劍”

如果說森大入局是“進”的一面，那么大股東的股權(quán)質(zhì)押問題，則是本次重組背后不容忽視的“憂”。

據(jù)科達制造2月12日發(fā)布的公告，截至2026年2月10日，公司第一大股東梁桐燦及其一致行動人宏宇集團合計持有公司股份約4.39億股，占總股本的22.88%。其中，累計質(zhì)押股份約2.67億股，占其所持股份數(shù)的60.79%，占公司總股本的13.91%。

大股東高比例質(zhì)押，向來是資本市場關(guān)注的敏感信號。東方證券分析認為，科達制造大股東質(zhì)押比例超50%，且部分質(zhì)押即將到期，面臨還款壓力。若未來宏宇集團經(jīng)營不善、現(xiàn)金流緊張，無法按時償還融資，可能導(dǎo)致質(zhì)押股份被平倉，進而引發(fā)科達制造的股權(quán)結(jié)構(gòu)變動，影響公司治理穩(wěn)定性。

更值得關(guān)注的是，本次重組擬發(fā)行股份收購股權(quán)，會導(dǎo)致大股東持股比例被稀釋，可能進一步加劇其流動性壓力，增加質(zhì)押風(fēng)險。雖然科達制造在公告中表示，梁桐燦及相關(guān)融資主體資信狀況良好，具備資金償還能力，但市場對此仍持審慎態(tài)度。

對于正在推進重大資產(chǎn)重組的企業(yè)而言，大股東高比例質(zhì)押往往是監(jiān)管問詢的重點。業(yè)內(nèi)人士分析，監(jiān)管可能要求公司說明大股東質(zhì)押資金用途、還款計劃、質(zhì)押風(fēng)險應(yīng)對措施，以及質(zhì)押事項是否會影響公司重組后的治理結(jié)構(gòu)、持續(xù)經(jīng)營能力。

總體來看，科達制造此次重組符合其“聚焦海外、深耕非洲”的長期戰(zhàn)略，全資控股特福國際有助于增厚上市公司利潤，加納玻璃項目則進一步拓寬了海外建材的品類版圖。森大集團成為其重要股東，也有利于雙方利益的深度綁定。

然而，戰(zhàn)略正確不等于執(zhí)行無憂。關(guān)聯(lián)交易的規(guī)范、大股東質(zhì)押風(fēng)險的化解、股權(quán)結(jié)構(gòu)變動后的治理穩(wěn)定，都是科達制造必須直面并妥善解決的問題。正如東方證券所言，需關(guān)注森大集團關(guān)聯(lián)交易的透明度及股權(quán)質(zhì)押可能引發(fā)的治理風(fēng)險。

對于科達制造而言，此次重組既是機遇，也是考驗。能否在推進戰(zhàn)略布局的同時，解開上述三道結(jié)，將決定這場“進”與“憂”的博弈最終走向何方。